月饼行业深度报告月是中秋圆饼是广酒香20180905东吴证券41页

证券研究报告·行业研究·餐饮月饼行业深度报告1/41东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分[Table_Main]月是中秋圆，饼是广酒香增持（维持）投资要点◼大众消费+工会福利补位“三公”重创，月饼增速良性复苏。受规范“三公消费”影响，13-14年月饼产量下滑21%/6%。月饼市场泡沫挤尽，大众消费驱动市场回暖，17年月饼销售额达146亿元（+8%），远超整治前水平，叠加18年新工会福利标准利好，有望持续良性增长。◼市场分散化，强品牌头部效应驱动行业整合。经测算，广酒/元祖市占率约6.16%/4.11%，头部品牌市占率不足10%，集中度提升空间大。食品安全与规模效应突出，尾部品牌生存艰难；强品牌在历史口碑等方面具有显著差异化，头部效应赋能行业整合，有望持续提升市占率。◼月饼消费进入80/90后时代，老字号主动迎合多元化标准。17年关注和购买月饼的人群中，80/90后占比达54%/22%，客群整体趋向年轻化。头部老字号通过1）创新口味+升级文化附加值；2）线上消费+整合营销，逐步提升年轻客群粘性，刺激销售增长。广州酒家“广府陈礼”、愤怒的小鸟联名、线下DIY等产品创意和活动均收到了良好的反响。◼低价格敏感性+高品牌溢价，提价空间显现。月饼消费频次低且属节日食品，消费者价格敏感性低，隔年提价对销量影响较小。龙头企业具有高品牌溢价，广酒/元祖17年月饼毛利率62%/68%，高于行业55%左右。广酒18年双黄白莲蓉月饼提价约3%，仍具提价空间。◼线上线下齐发力，异地扩张加快，集中度提升有望。月饼品牌具有强地域性，广酒深耕广东市场，17年省内食品营收13.5亿元，占比84.76%；元祖分布较分散，以四川、江苏为重心，门店效益差异化大。–广酒直营深耕省内，经销辐射全国，线上渠道持续提升。月饼以经销、直销为主（占比56%/22%）。直销打造品牌，拥有覆盖珠三角地区的超过190家饼屋门店（截至18年6月），坪效达5万/平米，计划在18-20年内扩张直营门店230家；经销实现全国辐射，16年底，拥有分布全国的470家经销商；线上渠道高增速，16年电商收入达1.22亿，占比6.97%，计划投资0.95亿完善电商平台建设。–元祖直营为主，快速扩张淘汰门店，看重工会团购市场。17年直营收入15.24亿（+11%），占比高达88%，拟17-20年新增306家自营店，门店效益参差导致整体数量下降。预付卡销售额占比达27%，企业合作较多。◼自主生产助力盈利+品控，OEM加速产能扩张。广酒采用的自主生产战略在盈利能力和平滑成本上具备优势，也能实现强品控，保证品牌力，但在扩张速度上较以OEM为主的元祖显著受限。广酒16年各产品产能利用率均超100%，18年依托三号工厂技改+两家外协厂缓解短期产能不足，梅州和湘潭两个基地预计在19-21年分别建成，释放产能分别约1.6和2万吨，完全达产后产能提升约200%。◼相关标的：广州酒家。公司已形成食品制造和餐饮双主线经营，至18年6月餐饮直营店达19家，计划18年新开4家，战略布局深圳市场；加码食品制造：1）品牌美誉度+产品创新力驱动月饼量价双升，2）速冻以粤式点心实现差异化竞争，3）饼酥、腊味等培育期产品同步多元发展，平滑收入季节性波动、持续挖掘新增长点。◼风险提示：月饼行业竞争加剧、食品安全问题等风险。[Table_PicQuote]行业走势[Table_Report]相关研究1、《春节旅游总体表现稳定，地域分布有亮点》2018-02-252、《周观点：春节旅游增速稳定，免税消费、冰雪游受追捧》2018-02-213、《本周聚焦：风格切换何去何从？》2018-01-29[Table_Author]2018年09月05日证券分析师汤军执业证号：S0600517050001021-60199793tangj@dwzq.com.cn研究助理董晓洁dongxj@dwzq.com.cn-43%-34%-26%-17%-9%0%9%17%2017-092018-012018-052018-09餐饮沪深3002/41东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分[Table_Yemei]行业深度报告内容目录1.大众消费驱动，月饼消费增速持续复苏......................................................................................61.1.节日食品虚假繁荣破灭，增速良性复苏............................................................................61.2.大众消费驱动，工会福利助力，理性驱动行业增长........................................................62.品牌引导购买，市场集中度仍低..................................................................................................82.1.头部效应显著，品牌认知引导月饼消费............................................................................82.2.多维打造品牌，头部品牌高认知........................................................................................82.3.月饼市场仍较为分散，强品牌有望提升市占率..............................................................103.客群年轻化，老字号顺势而为....................................................................................................123.1.广式的半壁江山与新时代的宠儿......................................................................................133.1.1.广式月饼地位稳固，产品创新层出不穷................................................................133.1.2.经典品牌创新频频，老字号散发新魅力................................................................143.2.线上消费与整合营销，一改月饼传统销售......................................................................164.龙头成长路径清晰，整合市场、提升盈利能力........................................................................174.1.提价之力：品牌溢价逐步体现..........................................................................................174.2.渠道之争：强品牌异地扩张，助力集中度提升..............................................................194.2.1.深耕本土市场，夯实扩张基础................................................................................194.2.2.线上下渠道扩张，助力市场开拓............................................................................214.3.生产角力：自主生产与规模效应提升盈利能力..............................................................284.3.1.规模化采购平滑成本，毛利有望持续增长............................................................284.3.2.自产自销利于盈利与现金，OEM助力快速扩张..................................................304.4.多元化道路：立足历史，立足优势..................................................................................325.相关标的：广州酒家....................................................................................................................345.1.食品业务：巩固月饼龙头地位，培育多元稳健成长......................................................355.2.餐饮业务：立足广州，异地扩张......................................................................................375.3.盈利预测..............................................................................................................................396.风险提示........................................................................................................................................393/41东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分[Table_Yemei]行业深度报告图表目录图1：月饼销售量及增速....................................................................................................................6图2：月饼销售额及增速....................................................................................................................6图3：2015年、2017年价格区间销量占比......................................................................................7图4：各类消费品牌忠诚度................................................................................................................8图5：2016年月饼成交量分布.........................................................................