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请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明证券研究报告2019年7月1日医疗健康中金医药月度7+5组合：2019年7月组合行业动态行业近况行情回顾：过去一月A股医药板块指数上涨1.85%，上证综指上涨2.77%，深证成指上涨2.86%，创业板指上涨1.88%。六月A股组合平均上涨3.43%，同期A股医药板块指数上涨1.85%，跑赢指数1.59ppt。六月H股组合平均上涨4.68%，同期H股恒生医疗保健指数下跌0.90%，跑赢指数5.58ppt。评论避险配置需求主导医药板块分化趋势：六月份以来，市场依旧延续了之前的分化趋势。业绩的确定性和规避降价政策影响是目前市场主要的配置考虑因素。目前市场配置主要集中于不受政策影响的非药领域：创新外包服务产业链、医疗服务和连锁药房、受降价政策影响较小的创新型医疗器械和创新药头部企业。目前来看配置因素主导的估值分化已经到了较为极致的状态。关注短期受政策打压的板块，目前是长期配置较好时机：虽然配置交易层面因素导致了估值的分化，短期投资者处于相对收益考虑的角度，依然不愿意去配置短期受政策打压的板块，但从长期来看，我们认为有创新药能力的制药企业和医疗器械企业目前在估值底部区域，是较好配置时机。医药行业虽然持续会有降价压力，但市场总蛋糕依然在变大，目前药监局和医保局的改革措施都在加速行业去产能，我们认为市场集中度会快速提升，头部企业将会显著收益。同时优秀的创新能力，以及持续的研发支出，也将使得短期受政策影响的企业能够长期持续成长。我们认为目前的估值差已经较为充分反映了政策悲观预期，长期来看是较好配置时机。研发进入收获期，关注基层市场的增量：我们认为过去几年医药行业产品线处于青黄不接的状态，但随着2015年药审改革以来，头部企业研发费用的大幅增加，今年开始产品线将逐步进入收获期。后续新产品的密集获批将使得研发驱动增长的逻辑逐步强化。同时就业绩情况来看，虽然去年4+7集采大幅降低的药价，但随着基层放量加速，采购量也大幅超出市场预期，头部企业的整体业绩依然保持了较快增长。随着新产品的逐步获批，我们认为后续头部制药和医疗器械企业的增速将保持稳定，估值有望逐步修复。估值与建议投资组合：A股：恒瑞医药、科伦药业、通化东宝、华东医药、华润三九、白云山、凯利泰。H股：中国生物制药、石药集团、威高股份、三生制药、石四药集团。风险第二批集采进度超预期，降价幅度超预期。邹朋分析员SAC执证编号：S0080513090001SFCCERef：BCC313peng.zou@cicc.com.cn赵利建联系人SAC执证编号：S0080118090075Lijian.Zhao@cicc.com.cn目标P/E(x)股票名称评级价格2019E2020E科伦药业-A跑赢行业40.0026.520.3华东医药-A跑赢行业36.5213.511.0凯利泰-A跑赢行业14.0020.916.7中国生物制药-H跑赢行业10.3026.723.9石药集团-H跑赢行业18.2017.514.2威高-H跑赢行业9.5015.413.6三生制药-H跑赢行业18.0023.519.4石四药集团-H跑赢行业8.8518.815.7中金一级行业医疗健康相关研究报告•医疗健康|创新药估值方法讨论(2019.06.27)•同仁堂科技-H|中期策略会纪要：产能瓶颈有望在4季度得到缓解(2019.06.26)•科伦药业-A|2019年中期策略会纪要：各板块稳健增长，预计全年维持良好态势(2019.06.25)•华东医药-A|2019年中期策略会纪要：二线品种亮眼，研发积极推进(2019.06.24)•三生制药-H|2019下半年投资策略会会议纪要：静待下半年多项催化剂(2019.06.24)•中国生物制药-H|2019下半年投资策略会会议纪要：预计2019年增长强劲(2019.06.24)资料来源：万得资讯、彭博资讯、中金公司研究部5872861001141282018-072018-092018-122019-032019-06相对值(%)沪深300中金医疗健康中金公司研究部：2019年7月1日请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明2行情回顾与本月策略六月行情回顾A股医药过去一月A股医药板块指数上涨1.85%，上证综指上涨2.77%，深证成指上涨2.86%，创业板指上涨1.88%。板块涨幅前三分别是博济医药（+30.16%）、同和药业（+22.68%）、普利制药（+22.57%），跌幅前三分别是冠昊生物（-21.36%）、紫鑫药业（-18.89%）、*ST康美（-17.18%）。港股医药上月涨幅前三为三爱健康集团（+262.50%）、金嗓子（+40.74%）、云能国际（+38.70%），跌幅前三分别是迎宏控股（-21.72%）、中国再生医学（-20.00%）、新世纪医疗（-19.84%）。美国中概股医药上月涨幅前三为万春药业（+44.95%）、再鼎医药（+33.04%）、惠普森医药（+32.76%），跌幅前三为和黄中国医药科技（-20.32%）、联络智能（-17.69%）、泰和诚医疗（-11.83%）。图表1:医药板块及A股股价表现，相对估值溢价资料来源：万得资讯，中金公司研究部0%50%100%150%200%250%300%350%0%50%100%150%200%250%2014/12/312015/2/282015/4/302015/6/302015/8/312015/10/312015/12/312016/2/292016/4/302016/6/302016/8/312016/10/312016/12/312017/2/282017/4/302017/6/302017/8/312017/10/312017/12/312018/2/282018/4/302018/6/302018/8/312018/10/312018/12/312019/2/282019/4/302019/6/30相对估值溢价（右轴）沪深300（左轴）申万医药指数（左轴）中金公司研究部：2019年7月1日请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明3本月中金医药投资组合投资组合：A股：恒瑞医药、科伦药业、通化东宝、华东医药、华润三九、白云山、凯利泰。H股：中国生物制药、石药集团、威高股份、三生制药、石四药集团。六月A股组合平均上涨3.43%，同期A股医药板块指数上涨1.85%，跑赢指数1.59ppt。六月H股组合平均上涨4.68%，同期H股恒生医疗保健指数下跌0.90%，跑赢指数5.58ppt。图表2:6月月度7+5组合表现资料来源：万得资讯，中金公司研究部股票代码年初至今涨跌幅二季度至今涨跌幅六月涨跌幅A股科伦药业002422.SZ45.00%3.43%-0.72%华东医药000963.SZ19.05%-3.46%7.65%乐普医疗300003.SZ11.42%-12.51%0.90%白云山600332.SH14.57%5.05%5.89%华润三九000999.SZ18.02%1.73%6.50%恒瑞医药600276.SH50.60%0.89%6.18%凯利泰300326.SZ6.47%-18.83%-2.37%H股石药集团1093.HK13.04%-12.51%-0.32%中国生物制药1177.HK55.73%12.23%1.59%威高股份1066.HK11.67%-5.60%3.81%石四药集团2005.HK22.64%-2.56%13.32%三生制药1530.HK33.67%-13.08%5.01%中金公司研究部：2019年7月1日请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明4图表3:7月月度7+5组合推荐逻辑资料来源：万得资讯，中金公司研究部沪股通持股量占流通股比例排名前三的是恒瑞医药、通化东宝、康缘药业；深股通持股量占流通股比例排名前三的是泰格医药、一心堂、贝瑞基因；港股通持股量占流通股比例排名前三的是山东新华制药股份、东阳光药、白云山。六月沪股通增持量占流通股比例排名前三的是康缘药业、药明康德、辅仁药业；深股通增持量占流通股比例排名前三的是泰格医药、一心堂、海翔药业；港股通增持量占流通股比例排名前三的是山东新华制药股份、中国生物制药、药明生物。股票代码货币单位2017A2018A2019E2018A2019E主要推荐逻辑A股科伦药业002422.SZCNY0.520.841.1235.326.51）业绩保持高速增长，经营性现金流大幅提升；2）销售费用、研发费用进一步提升；3）新制剂放量值得期待。恒瑞医药600276.SHCNY0.730.921.2271.853.91）业绩符合预期；2）肿瘤和麻醉板块表现亮眼；3）期待2019年新药放量。通化东宝600867.SHCNY0.410.410.4937.431.41）二代增长相对乏力，期待三代胰岛素上市；2）主动渠道去库存，减负利于调动销售积极性；3）团队建设投入增加，经营现金流逐步好转。凯利泰300326.SZCNY0.270.640.4314.120.91）业绩符合预期，持续高增长；2）易生科技剥离，投资收益丰厚；3）Elliquence新产品值得期待。华东医药000963.SZCNY1.021.301.6020.013.51）主营产品基层渠道进一步开拓；2）预计百令胶囊2018年收入有望超25亿元，同比增12%；3）积极扩充糖尿病产品线。白云山600332.SHCNY2.472.121.9019.421.51）一季度业绩超预期，主营业务开局良好；2）内生经营在1Q18高基数上保持良好增长；3）大南药和大健康两块业务经营性现金流处于良性状态。华润三九000999.SZCNY1.331.462.3520.112.51）增长稳健，品牌优势将愈来愈强；2）品牌OTC与连锁零售强强联合将成为趋势，集中度有望提升；3）医药新零售时代开启，公司品牌优势将愈来愈高。H股中国生物制药1177.HKCNY0.200.230.2730.726.71）扣除泰德并表的内生增速持续攀升；2）强大的研发实力和外延并购能力有望推动公司实现长期强有力的增长；3）我们认为近期行业政策为公司带来的长期利益要远高于短期的压力。石药集团1093.HKCNY0.450.510.6421.817.51）核心品种保持强劲增长；2）公司毛利率持续提升，主要得益于产品结构改善以及自营产品占比提升；3）研发管线持续推进。威高股份1066.HKCNY0.300.350.4117.915.41）原有品种恢复强劲增长；2）看好爱琅为公司带来的长期利益；3）H股全流通已完成。三生制药1530.HKCNY0.360.420.5128.023.51）2019年下半年有多项潜在催化剂；2）强有力的研发管线逐渐成型；3）2018年下半年业绩略超预期。石四药集团2005.HKHKD0.220.300.3823.318.81）2018年业绩或强劲增长；2）2018年大输液行业进一步整合；3）我们预计新产品将在2019年贡献收入。P/EEPS中金公司研究部：2019年7月1日请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明5图表4:6月月度沪深港股通数据资料来源：万得资讯，中金公司研究部证券代码证券简称持股量（千股）占流通股（%）证券代码证券简称持股量变化（千股）占流通股（%）证券代码证券简称持股量变化（千股）占流通股（%）600276.SH恒瑞医药536,372.2712.18600557.SH康缘药业8,254.861.44600422.SH昆药集团-6,580.70-0.87600867.SH通化东宝117,188.436.00603259.SH药明康德9,142.131.27600518.SH康美药业-34,126.87-0.78600557.SH康缘药业21,762.223.78600781.SH辅仁药业2,443.580.65600572.SH康恩贝-14,513.36-0.54603259.SH药明康德21,330.162.97603368.SH柳药股份1,615.700.64600062.SH华润双鹤